Каждые пять недель Вашингтону нужно уговорить мир снова одолжить ему триллион долларов. Война с Ираном делает каждый такой разговор дороже, а запасной выход через печатный станок - опаснее
13 октября 2026 года Рэй Далио, основатель Bridgewater Associates, одного из крупнейших хедж-фондов мира, опубликовал расчет, который читается как выписка по кредитной карте сверхдержавы. На следующий день Бюро статистики труда США сообщило, что потребительские цены за год выросли на 3,7%, а бензин подорожал на 34,2%. Еще через сутки баррель Brent закрылся почти на $106, хотя Международное энергетическое агентство именно 15 октября объявило о выбросе на рынок последних 100 млн баррелей из экстренных запасов. Между этими датами уместилась вся драма американских финансов осени 2026 года.
Парадокс выглядит так. Страна, печатающая главную резервную валюту планеты, ведет себя как заемщик, которому каждую неделю приходится продлевать кредитную линию. Обанкротиться в собственных долларах она не может. Зато может обнаружить, что чужие деньги стоят дороже, чем она готова платить.
Миллионер, которому нечем заплатить
Далио начинает с бытовой аналогии. Держатель акций может числиться миллионером по биржевым котировкам, но в день платежа ему нужен покупатель на эти акции, иначе богатство остается цифрой на экране. Бумажное состояние нельзя отнести в банк и погасить им долг. На рынке американских гособлигаций та же опасность возникает в момент перекредитования: бумаги с истекающим сроком приходится замещать новыми, а для этого инвестор должен снова согласиться отдать свои деньги Вашингтону.
Масштаб этой процедуры обычно ускользает от публики, которая следит за дефицитом. По данным, на которые опирается Далио, в 2026 году у США истекает около $10 трлн долга, в 2027-м сумма вырастет до $11,1 трлн, в 2028-м - до $12,5 трлн. Разделите $10 трлн на 52 недели, и получится примерно $190 млрд еженедельно.
Триллион каждые пять с небольшим недель.
Ключевую мысль основатель Bridgewater формулирует сухо: если инвесторы чуть охладеют к реинвестированию, это сработает как резкое увеличение дефицита. Финансовая дыра образуется без единого нового закона о расходах, просто потому что часть держателей предпочтет забрать деньги, а не переложить их в свежие казначейские бумаги.
Справедливости ради, Далио предупреждает о долговых кризисах давно. В 2018 году он выпустил книгу о больших долговых кризисах, в июне 2025-го - книгу о том, как разоряются государства. Критики не без оснований напоминают, что доллар за эти годы не рухнул, а американские облигации продолжали раскупать. К его прогнозам по срокам я отношусь сдержанно: сам Далио оценивает горизонт возможного кризиса примерно в три года с допуском в два года в обе стороны, и такая вилка честна, но мало что гарантирует. Сила нынешнего текста в другом. Ключевые цифры взяты из отчетности Казначейства и Бюджетного управления Конгресса, а не из авторской модели, и опровергнуть их сложнее, чем интонацию.
37 центов сверху: бюджет, который не замечает собственного кредита
К концу сентября 2026 года в обращении находилось около $32 трлн рыночных казначейских бумаг, на 8% больше, чем годом ранее. За девять месяцев календарного года Казначейство разместило примерно $1,5 трлн чистого нового долга, а по итогам года, судя по прогнозам, на которые ссылается Далио, цифра дойдет до $2,1 трлн.
Бюджетное управление Конгресса подвело черту под 2026 финансовым годом, закончившимся 30 сентября: дефицит составил $2,0 трлн. Расходы достигли $7,4 трлн при доходах $5,4 трлн. Разрыв оказался на $218 млрд больше, чем годом ранее, и на $140 млрд превысил собственный февральский прогноз ведомства. В долях экономики дефицит вырос до 6,2% ВВП против 5,8% в 2025 финансовом году.
Перевод на человеческий язык несложен. На каждый доллар собранных налогов Вашингтон тратит доллар и еще примерно 37 центов, взятых в долг. Внезапная остановка заимствований потребовала бы урезать федеральные расходы более чем на четверть - за считанные недели и без всякой политической подготовки.
Главная странность этой арифметики в ее происхождении. Дефициты такого масштаба исторически сопровождали войны и рецессии, вспомним 2009 год или пандемийный 2020-й. Сейчас безработица низкая, экономика растет, а дыра расширяется. Причины известны. Летом 2025 года Конгресс принял масштабный закон о налогах и расходах, который продлил налоговые льготы и одновременно поднял потолок госдолга на $5 трлн. Уже к лету 2026 года американские бюджетные аналитики фиксировали, что новые налоговые сокращения и рост расходов перекрыли весь эффект от таможенных пошлин, которыми администрация Дональда Трампа гордилась годом раньше.
В мае 2025 года агентство Moody's лишило США последнего высшего кредитного рейтинга от крупной тройки. Тогда рынок пожал плечами.
Осенью 2026-го он уже не пожимает.
Ловушка короткого векселя
Самое тревожное в расчете Далио спрятано в структуре долга. Примерно половину новых размещений сейчас занимают казначейские векселя сроком до года. Исторический ориентир, к которому Казначейство годами стремилось, - около 20%.
Покупателю короткий долг удобен: деньги возвращаются быстро, а процентный риск минимален. Фонды денежного рынка и банки берут векселя охотно, почти как наличные. Для государства логика обратная. Купон по десятилетней облигации, выпущенной в 2020 году, зафиксирован на десятилетие вперед. Вексель, выпущенный сегодня, через три или шесть месяцев придется перевыпустить по той цене кредита, которая сложится на рынке именно тогда.
Зачем Казначейство выбрало этот путь? Ответ лежит на поверхности. Длинный конец кривой доходности осенью 2026 года стоит дорого, а спрос на десятилетние и тридцатилетние бумаги нервный. Короткие размещения позволяют временно сэкономить на процентах и не давить на рынок длинных облигаций. Далио называет цену этой экономии: риск перекредитования растет, а в период повышения ставок обслуживание долга дорожает быстрее, чем при длинной структуре.
Средняя ставка по уже выпущенному американскому долгу, по имеющимся оценкам, около 3,5%. Рыночные ставки заметно выше. Всякий раз, когда старая дешевая бумага гасится и замещается новой, бюджет переплачивает разницу. Процесс идет тихо, без заголовков, неделя за неделей, аукцион за аукционом.
В сентябре Казначейство втрое увеличило операции по обратному выкупу длинных облигаций, доведя максимальный объем до $6 млрд. Официально речь идет о поддержке ликвидности. По сути, эмитент сам подбирает собственные длинные бумаги, на которые рынку не хватает аппетита, одновременно наращивая короткий долг. Вашингтон сокращает средний срок своих обязательств ровно тогда, когда ставки растут. С точки зрения сегодняшнего процентного счета решение выглядит экономным, с точки зрения завтрашнего - рискованным.
Триллион долларов, который никого не накормил
В 2026 финансовом году чистые процентные платежи по госдолгу составили примерно $1,05 трлн. Сумма равна примерно 19,5% всех доходов федерального бюджета. Почти каждый пятый налоговый доллар уходит держателям облигаций, не превращаясь ни в дороги, ни в пенсии.
Динамика неприятнее статики. За первые три квартала финансового года чистые процентные расходы выросли на $78 млрд, или на 10%, к тому же периоду прошлого года. Еще в 2024 финансовом году проценты по долгу впервые обогнали расходы на оборону, и для страны, которая ведет войну на Ближнем Востоке, такое соотношение звучит особенно выразительно.
Далио приводит еще одну пропорцию: госдолг США в 2026 году равен примерно 579% годовых доходов федерального правительства, к 2028-му показатель поднимется до 608%. Объем ежегодного перекредитования основной суммы он оценивает примерно в 185% налоговых поступлений, а совокупные платежи по долгу вместе с погашением - около 200% доходов.
Здесь нужна методологическая оговорка, которую сам Далио и делает. Погашение основной суммы не оплачивается налогами: старые облигации гасятся за счет новых. Складывать эти $10 трлн с текущими расходами бюджета было бы ошибкой. Зато цифра честно показывает, сколько раз за год Вашингтон должен сдать рынку экзамен на доверие.
Самая чувствительная точка расчета - процентная. Если считать прямой арифметикой, рост средней стоимости рыночного долга на 1 процентный пункт при запасе около $32 трлн со временем добавит к ежегодным процентам порядка $320 млрд. Сам Далио, учитывая график погашений, называет близкую цифру - около $310 млрд. Расхождение невелико, вывод одинаков: один пункт ставки стоит Америке примерно 6% всех ее нынешних бюджетных доходов.
Отсюда механизм, который Далио описывает как самоподдерживающийся. Проценты растут, дефицит расширяется, Казначейство выпускает больше бумаг, предложение давит на цены облигаций, доходности ползут вверх, проценты увеличиваются снова. На кредитном рынке подобную конструкцию называют спиралью смерти. Я бы пока назвал ее спиралью удорожания: до смерти далеко, но направление движения задано.
Ормуз стреляет по облигациям
Если бы речь шла только о бюджетной арифметике, Вашингтон мог бы тянуть время годами. Война с Ираном сжала эти годы до месяцев.
Боевые действия начались в конце февраля 2026 года. Перед войной доходность десятилетних казначейских облигаций опускалась ниже 4%. Меморандум о взаимопонимании между США и Ираном, подписанный 17 июня, ненадолго вернул танкеры в пролив, и 2 июля фьючерсы на Brent падали до $70. С 7 июля бои возобновились, а рынок снова перешел в режим полузакрытого Ормуза.
К середине октября, по данным сервисов, отслеживающих движение танкеров, через пролив проходило примерно 10-11,6 млн баррелей в сутки при довоенной норме около 17 млн. Brent 8 октября закрылся на $104,28, 15 октября - около $105,92, а пиковые значения года достигали $109-110. Хуже всего с дизелем. Маржа его переработки в 2026 году била рекорды, а для экономики дизель важнее бензина: на нем ездят грузовики и работают фермы и шахты.
Через топливо война вошла в инфляцию. В сентябре индекс потребительских цен прибавил 0,6% за месяц и 3,7% за год. Бензин за месяц подорожал на 9,1%, за год - на 34,2%, и на него пришлось больше половины месячного прироста цен. Базовая инфляция без продовольствия и энергии ускорилась до 2,6%.
Через инфляцию война вошла в Федеральную резервную систему. Новый председатель ФРС Кевин Уорш, сменивший на этом посту Джерома Пауэлла, еще летом заявлял, что у него нет «никакой терпимости» к повышенной инфляции. В июле ставка все же осталась на уровне 3,50-3,75%, причем трое участников комитета, в том числе глава ФРБ Миннеаполиса Нил Кашкари и глава ФРБ Далласа Лори Логан, голосовали за повышение. 16 сентября в Вашингтоне ФРС подняла ставку на 25 базисных пунктов, до 3,75-4,00%, впервые с 2023 года. Уорш объяснил решение одной фразой: «Инфляция была слишком высокой слишком долго». Через пять дней, 21 сентября, Кашкари добавил, что инфляция избыточна во всех секторах экономики, а вовсе не в одной нефти.
Доходности отреагировали раньше центробанка. 15-16 сентября десятилетняя доходность внутри дня поднималась до 5,04%, максимума с июля 2007 года, а около 25 сентября касалась 5,23%. В октябре, после горячей инфляционной статистики, она снова превышала 5%.
Следующее заседание ФРС открывается завтра, 27 октября, и завершится 28-го. Через неделю после него, 3 ноября, Америка голосует на промежуточных выборах. Дональд Трамп весь 2025 год публично требовал от ФРС снижать ставки, а теперь ставку поднимает председатель, которого он сам выдвинул. Повышение накануне выборов ударит по партии власти через ипотеку и автокредиты. Отказ от повышения ударит по доверию к ФРС через инфляционные ожидания.
Энергетический удар и долговой сходятся здесь в одной точке. Дорогая нефть удерживает инфляцию, инфляция удерживает ставки, высокие ставки удорожают перекредитование, дорогое перекредитование расширяет дефицит. Даже без нового скачка доходностей старый долг постепенно замещается более дорогим, и рост процентов подбрасывает в дефицит собственное топливо.
Покупатель ушел, продавец остался
Долг продается только тогда, когда его кто-то покупает. С покупателями у Вашингтона проблемы.
Иностранные инвесторы держат около 32% казначейских бумаг, примерно $9,3 трлн. ФРС владеет еще примерно 14%. Вместе они контролируют почти половину рынка, и обе группы покупают меньше, чем раньше. Китай сократил декларируемые вложения в американский госдолг с примерно $1,3 трлн в 2013 году до около $618 млрд в июле 2026-го, причем только за последний год - почти на $78 млрд. Япония, крупнейший иностранный держатель, тоже уменьшает позицию.
Пекином движет политика. После заморозки российских резервов в 2022 году каждый центробанк, не исключающий конфликта с Вашингтоном, заново пересчитал риск хранения сбережений в долларовых активах. Токио руководствуется экономикой: Банк Японии в 2024 году вышел из режима контроля кривой доходности, японские ставки выросли, и национальному пенсионному капиталу больше не нужно ехать за доходностью в Нью-Йорк.
Место ушедших покупателей занимают более нервные деньги. МВФ в октябрьском докладе о финансовой стабильности посвятил отдельную главу хедж-фондам и пришел к выводу, что они улучшают работу рынков, но способны усиливать стресс. Хедж-фонд с плечом держит казначейские бумаги, пока финансирование дешево и волатильность низка. Когда условия меняются, он продает быстрее любого центробанка.
Здесь проходит главная линия разлома. Китайский регулятор избавляется от облигаций годами и по графику.
Хедж-фонд способен сделать то же самое за неделю.
ИИ и Казначейство дерутся за один кошелек
Государственные облигации конкурируют за деньги инвесторов с корпоративными займами, и в 2026 году у Казначейства появился конкурент небывалого аппетита. Крупнейшие технологические компании, строящие центры обработки данных под искусственный интеллект, за первое полугодие 2026 года разместили облигаций примерно на $220 млрд против $108 млрд за весь 2025 год. Выпуск корпоративных акций в первом полугодии шел темпом около $1,8 трлн в год.
По оценке МВФ, доля гиперскейлеров в мировом выпуске облигаций инвестиционного уровня выросла с менее чем 1% в 2024 году примерно до 10% в 2026-м. Кредитные спреды по их долгу с апреля расширились примерно на 30 базисных пунктов относительно рынка в целом. Объем перекрестных сделок между ИИ-компаниями, когда одна вкладывается в другую и одновременно получает от нее контракты на будущую выручку, фонд оценивает примерно в $1,4 трлн. Такая конструкция работает в обе стороны: при успехе она умножает прибыль, при провале одного звена разносит убытки по всей цепочке.
Для строителя дата-центра дорогой кредит означает переписанную финансовую модель. Условно говоря, проект, который окупался при ставке 4%, при 6% превращается в пари на то, что выручка от ИИ придет раньше, чем кредитор попросит деньги назад. Чем выше доходность казначейских облигаций, тем выше планка для каждого корпоративного заемщика, ведь любой частный долг оценивается как надбавка к государственному.
13 октября на ежегодных собраниях в Бангкоке МВФ представил полный доклад о глобальной финансовой стабильности. Главным риском фонд назвал резкое падение цен на активы, связанные с ИИ. Рядом в списке оказались скачок доходностей госдолга и масштабная кибератака. Срочные премии по облигациям развитых стран, по оценке фонда, находятся у верхней границы исторического диапазона, а давят на них затяжные дефициты и ожидания новых размещений. Отдельно МВФ просчитал сценарий углубления войны: нефть дороже $130 до конца первого квартала 2027 года срезала бы мировой рост в следующем году на полпроцентного пункта, и в таком сценарии американский бюджет получил бы удар сразу с двух сторон: через замедление налоговых поступлений и через более высокие ставки, по которым Казначейству придется перекредитовать очередные триллионы.
Апокалипсиса фонд при этом не рисует. МВФ признает устойчивость финансовых рынков и корпоративных прибылей, а его представители на брифинге подчеркивали, что соотношение цены акций к прибыли снизилось, поскольку компании раз за разом превосходят прогнозы. Сравнение с пузырем доткомов в фонде отвергли. Вывод отсюда трезвый: каскад распродаж пока остается сценарием, диагнозом он не стал. Запускает его реальная нехватка денег у заемщиков и инвесторов, которым нужно платить по счетам здесь и сейчас, высокие оценки лишь увеличивают высоту падения. Ровно об этой нехватке и пишет Далио.
Станок, который спасает и грабит
Американский кризис не похож на банкротство семьи или фирмы. США обслуживают обязательства в долларах, которые сами же выпускают. Технический дефолт возможен лишь как политический выбор, если Конгресс откажется поднимать потолок долга. При нехватке частных покупателей ФРС способна купить облигации созданными деньгами.
История знает такие эпизоды. С 1942 года ФРС по договоренности с Казначейством удерживала доходность длинных облигаций не выше 2,5%, чтобы финансировать войну дешево. Соглашение Казначейства и ФРС от 4 марта 1951 года вернуло центробанку независимость, но к тому моменту госдолг, превышавший после войны 100% ВВП, уже начал таять благодаря инфляции и ставкам ниже ее уровня. Владельцы военных облигаций заплатили за победу обесцениванием своих сбережений, и мало кто из них понимал это в момент покупки.
Свежий пример ближе. В сентябре 2022 года бюджетные обещания правительства Лиз Трасс обрушили британский рынок гособлигаций, пенсионные фонды с плечом начали вынужденные распродажи, и 28 сентября Банк Англии объявил экстренную программу покупок до £65 млрд. Рынок успокоился. Трасс продержалась на посту 49 дней. Британский урок жесткий: центробанк способен остановить пожар, но политическую цену платит правительство, которое его разожгло.
Мое поколение в Баку помнит обратную сторону станка лучше любого учебника. В начале девяностых сбережения, которые советские семьи копили десятилетиями, превратились в бумагу за несколько месяцев. Никто не объявлял дефолт. Деньги просто перестали чего-либо стоить.
Далио называет американский выбор мучительным, и спорить с ним трудно. Дорогие облигации вытесняют из бюджета расходы на все остальное. Эмиссия снимает давление со ставок, но при инфляции 3,7% и бензине, подорожавшем за год на треть, она перекладывает издержки на всех держателей долларов - американских пенсионеров, азиатские центробанки, ближневосточные суверенные фонды, европейских страховщиков. Война с Ираном удорожает для Вашингтона оба исхода сразу, потому что толкает инфляцию вверх именно тогда, когда бюджету нужны низкие ставки.
Уорш, по крайней мере пока, выбрал первую дорогу: ставка вверх, станок в резерве. Рынок проверяет, сколько продержится этот выбор.
Кто платит за чужую войну
Проигравших в этой конструкции больше, чем победителей. Американский средний класс платит дважды: на заправке и по ипотеке, ставка по которой привязана к десятилетней доходности. Развивающиеся страны с долгами в долларах платят по возросшим ставкам. Импортеры нефти в Европе и Азии оплачивают военную надбавку в каждом барреле: по оценкам крупных инвестиционных банков, премия за риск в цене Brent превышает $20 за баррель, и устранить ее способно лишь прочное соглашение США и Ирана, которого к середине октября не было.
Выигрывают те, кто стоит вне линии огня. Золото, которое Далио давно называет самой проверенной формой денег, получает спрос от центробанков, уходящих от долларовой концентрации. Выигрывают экспортеры нефти, чьи потоки не проходят через Ормуз. Азербайджанская нефть идет по нефтепроводу Баку - Тбилиси - Джейхан к Средиземному морю и ни одним баррелем не зависит от судьбы иранского пролива. При Brent выше $100 это означает дополнительные валютные поступления для Баку, а для Европы - наглядное напоминание, что надежность маршрута стоит не меньше объема. Та же логика добавляет веса Среднему коридору через Каспий: каждый месяц полузакрытого Ормуза работает на маршруты, которые обходят Персидский залив.
Сам Вашингтон оказался в двусмысленном положении. США остаются крупнейшим производителем нефти в мире, и американские нефтяные компании зарабатывают на дорогом барреле. Федеральный бюджет при этом, по моей оценке, получает от их сверхприбыли заметно меньше, чем теряет на процентах, которые разгоняет та же самая дорогая нефть.
Три года плюс-минус два
Базовый сценарий выглядит как медленное удорожание без катастрофы. Ормуз остается полуоткрытым, Brent держится около $100, инфляция не опускается ниже 3%, ФРС удерживает ставку около 4%, десятилетняя доходность колеблется вокруг 5%. Процентный счет бюджета продолжает расти примерно на $80-100 млрд в год, судя по динамике первых трех кварталов 2026 финансового года. Ничего не ломается, но каждый месяц маневр Вашингтона сужается.
Оптимистический сценарий начинается с прочной сделки по Ирану. Отдельные рейтинговые аналитики допускают, что после восстановления поставок Brent может вернуться к $70. Инфляция тогда отступит, ФРС получит паузу, доходности снизятся. Облегчение будет временным, потому что структурный дефицит в 6% ВВП никуда не денется, а доля векселей в долге уже накоплена.
Пессимистический сценарий описывается одним словом: аукцион. Неудачное размещение длинных бумаг запускает распродажи со стороны хедж-фондов с плечом. Следом приходит вынужденная интервенция ФРС по британскому образцу 2022 года. Ставки на время стабилизируются, доллар ослабнет, золото подорожает, а инфляционный налог на держателей долларов станет явным.
Четвертый вариант - добровольная бюджетная консолидация. После промежуточных выборов у обеих партий будет два года до президентской гонки 2028 года и ни одного стимула резать пособия или повышать налоги. Я оцениваю шансы такого поворота как минимальные.
Свои ожидания формулирую так, чтобы их можно было проверить. До 31 декабря 2026 года десятилетняя доходность США ни разу не закроется ниже 4,5%. На заседании 8-9 декабря ФРС не опустит ставку ниже нынешних 3,75-4,00%, что бы ни случилось 28 октября.
Остается вопрос, на который сегодня не отвечают ни в Казначействе, ни в ФРС. Кто купит американский долг, если в одну и ту же неделю продавать начнут и Пекин, и хедж-фонды?
Привилегия с плавающей ставкой
Сила доллара по-прежнему огромна. Альтернативной резервной валюты нет: юань остается неконвертируемым, а у еврозоны нет единого государственного долга достаточного объема. Именно поэтому Вашингтон и позволил себе превратить бюджет в систему еженедельного рефинансирования: монополисту долго прощают дурные привычки.
Слабое место Америки - срок долга, его размер вторичен. Страна, финансирующая половину новых заимствований векселями, фактически перевела свою бюджетную политику на плавающую ставку и привязала ее к цене барреля в Ормузском проливе. Американская привилегия никуда не исчезла. Она подорожала и продолжает дорожать каждую неделю.
2 ноября, в понедельник, за сутки до промежуточных выборов, Казначейство, как каждую неделю, выставит на аукцион 13- и 26-недельные векселя. Избиратели, которые на следующий день придут голосовать за налоги и войну, этого аукциона не заметят. Его заметит рынок. Ставка, которую он назовет в тот день, и станет самым честным итогом американской бюджетной политики 2026 года: ценой еще трех месяцев жизни взаймы для самой богатой страны мира.